장단기 금리차 역전을 바라보는 Fed Don't fear 보고서

지난 시간 장단기 금리차란 무엇이며 역전이 어떠한 의미를 가지고 있는지 살펴보았습니다.

 

https://bbiyo.tistory.com/74

장단기 금리차란? 장단기 금리차 역전의 의미-경기침체?

장단기 금리차 역전발생 약 18개월의 기간이 흐른 뒤 경기침체가 왔었고, 현재까지 6번 정도 발생하였습니다.

그로 인해 경기침체의 선행지료였다는 것을 확인하였습니다.

 

그러나 이번 장단기 금리차 역전은 기존과 다른 성격이라는 견해들도 많이 있습니다.

오늘은 그 견해들에 대해 살펴보도록 하겠습니다.

 

첫번째, 미 연방준비제도(Fed)의 보고서를 살펴보겠습니다.

https://www.federalreserve.gov/econres/notes/feds-notes/dont-fear-the-yield-curve-reprise-20220325.htm

(Don't Fear) The Yield Curve, Reprise

사이트에서 내용을 볼 수 있습니다. 전부 영어로 되어있지만, 차근차근 공부해보자구요.!

 

(Don't Fear) The Yield Curve, Reprise

보고서에는 크게 5가지 목차로 구분되어 있습니다.

Introduction

The historical pattern of yield spreads and recessions

What about 2019?
What about now?

Conclusion

 

Introduction (소개)

보고서 시작부분에 장단기 금리차 역전을 언급하는 뉴스 기사수를 그래프로 보여줍니다. 

 

세로 막대는 뉴스기사 수 이며, 파란색 선은 "2-10 스프레드"인 10년 만기 채권수익률과 2년 만기 채권수익률의 차이

 

2-10 스프레드 수준이 최근 0.5% 미만으로 떨어지고 있으며, 언급하는 기사들은 늘어나고 있는 추세입니다.

Investopedia(미국 투자정보사이트라고 알고있습니다.) 에서의 주장에 비추어볼때, 장단기 금리차 역전이 경기 침체의 가장 신뢰할 수 있는 주요 지표 중 하나라고 보일 수 있습니다.

 

위에 내용에 대한 반대하는 내용으로 이어집니다.

 

시장에 만연한 2-10 스프레드가 아마도 거짓임을 나타내는 통계적 증거를 제공했습니다.

● 특히, 유사한  백서(Engstrom and Sharpe, 2018)는 역사적으로 2-10 스프레드와 그 역전이 미래 경제 상황에 대한 증분 정보를 제공하지 않았음을 증명하였습니다.

● "단기 선도 스프레드"는 만기가 2년 미만인 국채 수익률을 전적으로 기초합니다.

○ 단기 선도 스프레드는 경기 침체 가능성뿐만 아니라 GDP 성장 속도와 이후 4분기 동안 주식 수익 모두에 대해 상당한 예측력이 있음을 보여줍니다.

○ 반면에 10-2 스프레드는 경기 침체 등 이러한 결과에 대한 정보를 전달하지 않았습니다.

 

"단기 선도 스프레드"는 경기 침체 등 미래에 대한 상당한 예측력이 있는 반면 장단기 금리차는 어떠한 정보도 전달하지 않았다고 주장합니다.

 

단기 선도 스프레드가 향후 1년 반 동안의 연준 금리 정책의 궤적에 대한 시장 참가자들의 기대치를 측정한 것으로 해석될 수 있습니다. 

● 이는 투자자와 연준 관찰자들이 광범위하게 모니터링하는 연방기금 선물 금리에서 도출한 "시장 내포 경로(연준의 예상 금리)"와 매우 유사합니다. 

○ 투자자들은 경기 침체를 두려워할 때, 연준이 목표 정책 금리를 낮추기 시작할 것으로 예상하는 경향이 있습니다. 

● 이것은 단기 선도 스프레드의 가치를 떨어트립니다. 2-10 스프레드도 영향을 받지만 장기 채권에 대한 위험과 같은 다른 중요한 요인에 의해 영향을 받습니다.

 

궁극적으로 우리는 2-10 스프레드에 대해 두려워할 필요가 없다고 주장합니다. 

"역 인과 관계" 즉, 시장 참가자들이 경제에 대해 형성한 비관적 기대를 가짐으로써 통화 정책 긴축이 중단될 것으로 예상하기 때문입니다. 

따라서 기간 스프레드는 그 자체로 경제적 영향이 거의 없습니다. 투자자들이 경기 침체의 전망을 두려워할 뿐만 아니라 그 공포 자체에 겁을 먹으면 상황이 더 악화될 수 있습니다. 

 

보고서의 나머지 부분에서는 스프레드와 역사적 패턴을 리뷰해보겠습니다. 어떻게 오해의 소지가 있는지 알아보겠다는 내용입니다.

 

 

The historical pattern of yield spreads and recessions (수익률 스프레드와 경기 침체의 역사적 패턴)

회색 음영이 경기 침체, 파란색 음영은 유효 하한 기간을 나타낸다.

 

그림을 보면 '2-10 spread'와 'near term forward spread'가 나란히 움직이는 경향을 보여줍니다. 회색으로 표시된 경기 침체 이전에 두 그래프가 역전되는 모습을 보여줍니다. 'near term forward spread' 가 경기 침체의 명백한 시그닐을 제공하고 있다고 합니다.

 

 

What about 2019? (2019년은?)

2019년 1분기에는 경기 침체에 대한 우려가 커졌습니다. 2019년 3월 FOMC 회의 "...경제 활동의 성장이 4분기 둔화되었고..."와 관련한 내용이 의사록에 있습니다. 시장 참가자들은 보다 완화적인 통화 정책이 시작될 것이라고 기대하기 시작했습니다. 

점진적인 완화적 통화 정책이 경기 침체를 예방하기에 충분했는지는 COVID-19 전염병이 경제를 강타했기 때문에 알 수 없습니다. 그럼에도 불구하고 신용이 없는 곳에서는 단기 수익률 스프레드는 물론이고 2-10 스프레드를 비롯한 다른 스프레드 지표를 통해 코로나19 경기 침체를 예측할 수 있을 것으로 기대하고 있습니다.

2019년에는 COVID-19 전염병으로 인해 전혀 예상치 못한 결과라고 나와있습니다.

 

 

What about now? (지금은 어때?)

180일 동안의 기간 스프레드

위의 그래프들을 쭈욱 보다보면 대충은 감이 잡히시죠?

지난해 말 2-10 스프레드와 단기 선도 스프레드는 모두 1%포인트 안팎을 맴돌던 반면, 단기 선도 스프레드는 2%포인트 이상으로 두 배 가까이 증가한 반면 2-10 스프레드는 최근 10%대로 떨어졌다. 약 1/4% 포인트 수준입니다. 

「단기 선도 스프레드의 상승에 대한 통화 및 거시 경제 내러티브는 간단하며 2022년 1월의 회의 후 성명에 잘 반영되어 있습니다. 연방기금 금리의 목표 범위를 높이는 데 적절해야 합니다." 시장 참가자들은 통화 정책의 완화하는 방향으로예상했으며 이에 따라 단기 선도 스프레드도 상승했습니다.」

시장 참가자들은 단기적으로 경기 침체 가능성이 높아질 것으로 예상하지만 [그림 4]와 같은 전문 예측가 설문 조사에서는 그렇지 않다고 제안합니다. 

 

설문조사 기반 주관적 경기침체 확률

그림 3에 표시된 2-10 스프레드의 최근 하락은 시장 참가자들이 FOMC가 약 6분기의 범위를 훨씬 넘어 단기 금리를 인상할 것으로 예상하지 않는다는 것입니다.

2-10 스프레드의 거의 역전 현상에 대한 또 다른 설명은 향후 2년 동안의 인플레이션이 이후 8년 동안보다 높을 것으로 예상된다는 것입니다. 이는 자연스럽게 10년(명목) 수익률에 비해 2년(명목) 수익률을 상승시켜 스프레드를 압축합니다. 

이 두 가지 설명 중 어느 것도 경기 침체의 가능성은 없습니다.

 

 

Conclusion(결론)

장단기 금리차 역전이 경기 침체에 대한 독립적인 척도로 해석하는 것은 타당하지 않는다고 합니다. 그 이유는 시장 참가자의 기대치를 크게 반영하기 때문이죠. 또한 위에서 살펴보았듯이 장단기 금리차는 단기 선도 스프레드와 동떨어져 있는 상황에서 이유를 도출하기 어렵다고 합니다. 

 

즉, 장단기 금리차 보다는 단기 스프레드가 훨씬 중요하다고 합니다. 단기 스프레드가 축소되면 투자자들은 긴축 통화 정책의 중단을 기대할 것이고, 이러한 변화가 경기 침체에 대한 미래의 우려가 될 수 있다고 합니다.

 

 

긴 보고서를 통해 fed 에서 장단기 금리차 역전 현상에 대한 Don't fear (두려워하지마)라는 의미를 공부해보았습니다.

장단기 금리차 역전이 경기 침체의 시그널이라고 생각하는 투자자들이 많을 것이라고 생각합니다. 저도 이러한 기회를 통해 Fed에서 왜 장단기 금리차 역전을 두려워하지마 라고 했는지 이유를 조금이나마 알게 되었습니다.

다음시간에는 애널리스트들이 바라보는 장단기 금리차 역전에 대해 공부해보도록 하겠습니다. 

감사합니다.